新一輪退市改革啟幕，主動強(qiáng)制并舉確保“進(jìn)退有序”

　　證監(jiān)會4日下發(fā)《關(guān)于改革完善并嚴(yán)格實施上市公司退市制度的若干意見（征求意見稿）》（下稱《退市意見》），分7部分25條，對下一階段退市制度改革的制度要點作出全面規(guī)劃。

　　作為未來一個時期退市制度改革的綱領(lǐng)性文件，《退市意見》首次確立了上市公司主動退市的制度安排，明確了重大違法退市的要求，并在既往改革基礎(chǔ)上進(jìn)一步梳理了多元化退市指標(biāo)并要求嚴(yán)格執(zhí)行，同時著重提出了投資者合法權(quán)益保護(hù)的要求。

　　《退市意見》既是健全資本市場基礎(chǔ)功能的重要舉措，也是推進(jìn)我國注冊制改革的配套制度安排。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，該意見的出臺，有利于實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，提高市場有效性；有利于上市公司自主確定并實施發(fā)展戰(zhàn)略，提升公司質(zhì)量，增強(qiáng)市場競爭力，激發(fā)市場活力；有利于培育理性投資的股權(quán)文化，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。在《退市意見》的基礎(chǔ)上，我國資本市場將逐步形成“進(jìn)退有序”的市場格局。

　　明確主動退市地位 上市公司將“能上能下”

　　《退市意見》的一大亮點，在于首次明確了上市公司主動退市的政策地位，列舉了因為收購、回購、吸收合并以及其他市場活動引發(fā)的7種主動退市情形，給予上市公司以自主退市的選擇權(quán)。

　　此前發(fā)布的“新國九條”明確提出支持上市公司“實施主動退市”，但對于何為“主動退市”，我國資本市場始終缺乏統(tǒng)一認(rèn)識，導(dǎo)致在制度層面未能給予主動退市足夠重視與應(yīng)有地位，表現(xiàn)為在退市實施程序、后續(xù)安排等方面，主動退市與強(qiáng)制退市混同，沒有充分體現(xiàn)主動退市的特點。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，主動退市與并購重組活動往往結(jié)合緊密，但我國市場收購、回購等并購重組制度尚不完善，缺乏余股強(qiáng)制擠出、杠桿收購工具等配套制度，行政管制色彩依然較重，導(dǎo)致主動退市的制度成本與社會成本總體偏高。近年來，雖然我國有一些主動退市案例出現(xiàn)，但總體而言數(shù)量不多，方式也比較單一。

　　對此，《退市意見》就“主動退市”明確了三方面內(nèi)容。一是逐項列舉了因為收購、回購、吸收合并以及其他市場活動引發(fā)的7種主動退市情形。二是針對主動退市的特殊性，在實施程序、后續(xù)安排等方面作出了有別于強(qiáng)制退市的專門安排，包括經(jīng)過股東大會特別多數(shù)決通過、聘請獨立財務(wù)顧問進(jìn)行專業(yè)把關(guān)、要求獨立董事發(fā)表意見等。三是為引導(dǎo)市場化的主動退市，規(guī)定了一系列有針對性的配套政策措施，包括進(jìn)一步完善并購制度，研究建立余股強(qiáng)制擠出制度，豐富并購手段與工具，簡化行政審批等。

　　根據(jù)《退市意見》，上市公司主動退市，須向證券交易所提交退市申請，并經(jīng)證券交易所同意。對此安排，證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸表示，主動退市公司須提出申請，并不是要搞變相審批或者人為設(shè)置門檻，而是基于上市公司與證券交易所之間的契約關(guān)系。上市時，二者簽訂上市協(xié)議，退市則是對契約關(guān)系的解除，應(yīng)當(dāng)征得另一方（即證券交易所）的同意。

　　“最重要的是，這項安排也是基于保護(hù)中小投資者合法權(quán)益的考慮，從證券交易所履行自律監(jiān)管職責(zé)的角度，防范可能出現(xiàn)的損害中小投資者合法權(quán)益的不當(dāng)行為?！彼f。

　　重大違法強(qiáng)制退市破題 欺詐發(fā)行從嚴(yán)退市

　　《退市意見》的另外一大亮點，在于就社會廣為詬病的重大違法違規(guī)上市公司“退市難”現(xiàn)象進(jìn)行破題，就欺詐發(fā)行、重大信息披露違法違規(guī)兩類情況明確了強(qiáng)制退市的要求，尤其是欺詐發(fā)行的情況，將從嚴(yán)退市。

　　《退市意見》明確，對上市公司存在欺詐發(fā)行或者重大信息披露違法的，依法作出行政處罰決定，或者因涉嫌犯罪被依法移送公安機(jī)關(guān)的，證券交易所應(yīng)當(dāng)暫停其股票上市交易。

　　對于上述重大違法暫停上市公司，原則上要求證券交易所在一年內(nèi)作出終止上市決定，但同時也區(qū)分欺詐發(fā)行與重大信息披露違法作了差異化安排：重大信息披露違法暫停上市公司在規(guī)定時限內(nèi)全面糾正了違法行為、及時撤換了有關(guān)責(zé)任人員、對民事賠償責(zé)任承擔(dān)作出了妥善安排的，其股票可以恢復(fù)上市交易，但對于欺詐發(fā)行暫停上市公司，除非發(fā)現(xiàn)其行為不構(gòu)成欺詐發(fā)行，否則其股票應(yīng)當(dāng)在規(guī)定時限內(nèi)終止上市交易。

　　鄧舸介紹，《退市意見》圍繞公司上市地位維持這一核心，廣泛吸收專家學(xué)者的意見，將市場反響強(qiáng)烈、嚴(yán)重?fù)p害投資者權(quán)益、各方認(rèn)識較為統(tǒng)一的欺詐發(fā)行和重大信息披露違法納入退市情形，并分別規(guī)定了暫停上市、終止上市的標(biāo)準(zhǔn)。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，《退市意見》對重大違法公司實施強(qiáng)制退市作出明確規(guī)定，有助于破解了長期以來尚未有一家上市公司因“重大違法行為”而退市的難題，也有利于營造公平的市場環(huán)境，保護(hù)投資者尤其是中小投資者的權(quán)益。

　　多元化退市指標(biāo)將嚴(yán)格執(zhí)行

　　推動完善退市指標(biāo)多元化一直以來都是證監(jiān)會推進(jìn)退市制度改革的目標(biāo)之一，此次《退市意見》在既往改革基礎(chǔ)上，進(jìn)一步梳理了多元化退市指標(biāo)，并針對在實際操作過程中嚴(yán)格執(zhí)行多元化退市指標(biāo)設(shè)置了制度保障。由于現(xiàn)行《證券法》有關(guān)規(guī)定，《退市意見》仍然保留了“連續(xù)三年虧損”這一退市指標(biāo)。

　　《退市意見》根據(jù)《證券法》有關(guān)規(guī)定，對現(xiàn)有退市指標(biāo)作了全面梳理，并按照市場交易類、財務(wù)類分別作了歸納列舉。其中，市場交易類包括股本總額、股權(quán)分布、成交量、股票市值等指標(biāo)；財務(wù)類則包括凈利潤、凈資產(chǎn)、營業(yè)收入、審計意見類型，以及未在規(guī)定期限內(nèi)依法如實披露等指標(biāo)。

　　此外，《退市意見》還在統(tǒng)一創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板上述退市標(biāo)準(zhǔn)的同時，允許證券交易所在其上市規(guī)則中對部分指標(biāo)予以細(xì)化或者動態(tài)調(diào)整，并且針對不同板塊的特點作出差異化安排。

　　盡管市場上存在著不同意見，但考慮到“連續(xù)三年虧損”是現(xiàn)行《證券法》確立的退市情形，在法律未作修改的情況下，《退市意見》依然保留了這一指標(biāo)。

　　值得注意的是，《退市意見》針對強(qiáng)制退市公司和主動退市公司的不同特點，在退市后去向及交易方面做出了差異化的配套安排：

　　一是要求證券交易所應(yīng)對強(qiáng)制退市公司股票設(shè)置“退市整理期”，同時，為防止部分投資者特別是中小散戶以投機(jī)為目的參與退市公司股票的交易，明確證券交易所應(yīng)當(dāng)安排相應(yīng)的投資者準(zhǔn)入制度。

　　二是安排強(qiáng)制退市公司股票統(tǒng)一在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)（俗稱“新三板”）設(shè)立的專門層級掛牌交易。這一做法符合《證券法》有關(guān)依法公開發(fā)行的股票“應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易所上市交易或者在國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場所轉(zhuǎn)讓”的相關(guān)規(guī)定，與將較高層次市場強(qiáng)制退市的股票安排到較低層次市場交易的國際通行做法相一致，且將強(qiáng)制退市公司與“新三板”掛牌交易的其他公眾公司在市場層次上作出了適當(dāng)區(qū)分，并不會影響“新三板”為中小企業(yè)服務(wù)的市場定位。同時，《退市意見》賦予主動退市公司一定的選擇權(quán)。

　　三是明晰重新上市的條件和程序。公司退市后滿足上市條件的，可以申請重新上市，證券交易所可以針對主動退市公司與強(qiáng)制退市公司、不同情形的強(qiáng)制退市公司作出差異化安排。此外，為防止重大違法退市公司有關(guān)責(zé)任股東提前轉(zhuǎn)讓股份來規(guī)避法律責(zé)任，《退市意見》還對其轉(zhuǎn)讓行為作了專門限制。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，《退市意見》針對不同類別退市公司作出配套制度方面的差異化安排非常重要，這不僅為維護(hù)上市公司退市后公眾投資者的交易權(quán)，滿足其轉(zhuǎn)讓股份的現(xiàn)實需求，防止退市公司，特別是違法違規(guī)公司“一退了之”提供了制度保障，也提高了退市制度的科學(xué)性和可操作性。

　　退市過程著重強(qiáng)調(diào)投資者權(quán)益維護(hù)

　　《退市意見》的制定還著重體現(xiàn)出了監(jiān)管層以投資者保護(hù)為前提的用意。

　　《退市意見》明確要求，在退市工作的各個環(huán)節(jié)，認(rèn)真落實《國務(wù)院辦公廳關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見》（國辦發(fā)[2013]110號）的要求，并針對退市工作的特殊性，強(qiáng)調(diào)要強(qiáng)化上市公司退市前的信息披露義務(wù)，完善主動退市公司異議股東保護(hù)機(jī)制。

　　“投資者保護(hù)措施的完善也要有一個循序漸進(jìn)的過程，中小投資者因為公司退市仍可能受到利益損害?！编圁凑f，保護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益，是退市制度的重要政策目標(biāo)，也是退市工作必須高度重視的實際問題。

　　與此同時，對于《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見》中提出的“對因違法違規(guī)而存在退市風(fēng)險的上市公司在定期報告中對退市風(fēng)險作專項評估，并提出應(yīng)對預(yù)案”的要求，證監(jiān)會也已經(jīng)同步啟動了上市公司年報準(zhǔn)則的修改工作，將補(bǔ)充關(guān)于主動退市，重大違法強(qiáng)制退市風(fēng)險評估及應(yīng)對預(yù)案等專項信息披露要求。

　　對于《退市意見》中有關(guān)民事賠償?shù)囊?guī)定，鄧舸介紹說，《退市意見》突出強(qiáng)調(diào)了“重大違法公司及相關(guān)責(zé)任主體”而非“退市公司”的民事賠償責(zé)任，要求重大違法公司及相關(guān)責(zé)任主體或者根據(jù)《證券法》關(guān)于民事責(zé)任的規(guī)定承擔(dān)賠償責(zé)任，或者根據(jù)公開承諾等協(xié)議約定，通過回購股份等方式賠償投資者損失。

　　退市改革須落到實處 確?！俺霈F(xiàn)一家、退市一家”

　　從《退市意見》出臺開始，退市改革相關(guān)政策安排如何能夠真正的落實，相關(guān)配套規(guī)則是否能夠執(zhí)行到位，是改革能否取得實際效果的關(guān)鍵因素。針對強(qiáng)制退市公司的退市問題，監(jiān)管層傳遞出了明確信號，表示將確?！俺霈F(xiàn)一家、退市一家”。

　　鄧舸表示，改革完善并嚴(yán)格執(zhí)行退市制度是一項系統(tǒng)性工程，離不開證券市場方方面面的配合。目前，股票發(fā)行等制度尚處于改革進(jìn)程之中，“殼資源”還存在一定價值，強(qiáng)制退市難、主動退市少等問題在短期內(nèi)恐難以有根本性的扭轉(zhuǎn)。

　　據(jù)悉，為保證退市制度改革措施的落實與實施，證監(jiān)會將著重開展三方面工作。

　　首先，證券交易所將同步完善股票上市規(guī)則及其配套細(xì)則，將《退市意見》的內(nèi)容要求及時轉(zhuǎn)化為有操作性的具體規(guī)則。

　　其次，證監(jiān)會將進(jìn)一步提高稽查執(zhí)法水平，統(tǒng)一案件認(rèn)定、處理標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)調(diào)查、審理工作的銜接、配合，確保案件處理的事實清楚、證據(jù)充分、程序合法。同時，加大行政司法的銜接配合力度，完善重大案件移送標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步健全與各級公檢法機(jī)關(guān)的執(zhí)法協(xié)作機(jī)制。通過扎實的事實、證據(jù)、程序等基礎(chǔ)工作，將行政處罰決定與移送司法決定作為重大違法公司暫停上市依據(jù)可能帶來的不確定性控制在最小范圍內(nèi)。

　　再者，將嚴(yán)格執(zhí)行《退市意見》及其配套規(guī)則，證券交易所要采取有效措施，確保依法應(yīng)當(dāng)退市的公司“出現(xiàn)一家、退市一家”。同時進(jìn)一步完善證監(jiān)會及其派出機(jī)構(gòu)、證券交易所、地方政府、國務(wù)院有關(guān)部門的協(xié)調(diào)配合、信息共享等工作機(jī)制。

　　按照安排，證監(jiān)會及其派出機(jī)構(gòu)將做好風(fēng)險監(jiān)測、持續(xù)跟蹤、風(fēng)險應(yīng)對等工作；各證監(jiān)局積極推動地方政府將上市公司退市維穩(wěn)工作有機(jī)納入地方維穩(wěn)工作機(jī)制和工作體系，配合地方政府妥善做好職工安撫、解釋疏導(dǎo)、糾紛處置等工作。（記者 馬婧妤 王寧）

來源：上海證券報

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